在线教育的“领头羊”新东方在线日前更新了招股书，业绩大变脸令人猝不及防。招股书显示，2018年6-11月新东方在线净利润3618万元，同比下降59.87%。

　　虽然在线教育未来发展前景广阔，但是随着市场增速放缓，公司估值的高低将取决于盈利状况，“画大饼撑估值”的时代或许已经过去。

　　在线教育的竞争进入下半场，从跑马圈地阶段进阶到内生发展阶段，只有持续稳定的盈利，才能获得资本市场的青睐。新东方在线此番业绩大跌对其上市融资或影响很大，是否能够足额募资值得持续关注。

　　业绩遭遇滑铁卢

　　纵观新东方在线历年业绩情况，其净利润自2018财年以来不断下滑。(注：此处的财年，按照每年6月1日至次年5月31日计算)。

　　招股书显示，新东方在线2017财年实现净利润9212万元，同比增长54%；2018财年净利润为8202万元，同比下降10%，2018年6-11月，跌幅进一步扩张至59.87%，盈利金额只有3618万元。，

　　净利润下滑背后，是毛利率的走低。2016财年、2017财年、2018财年以及截至2018年11月30日为止的六个月，新东方在线的毛利率分别为67.4%、68%、61.2%、58.8%。

　　针对净利润和毛利率下滑的情况，新东方在线招股书这样解释：主要由于销售及营销开支大幅上升导致的。也就是说，“烧钱模式”影响了公司业绩。

　　广证恒生在研报中指出，当前时点下导致在线教育行业普遍面临盈利性桎梏的原因在于：其一为获客成本高，对应流量引入环节；其二为付费转化率低，对应流量变现环节。

　　新东方在线作为新东方教育科技集团旗下的在线教育网站，曾经依靠新东方集团的优势，通过线下培训向线上引流的方式，低成本获取用户。但是，随着这一模式逐渐进入“深水区”，为了获取更多的用户和流量引入，新东方在线的广告投入暴增。

　　招股书数据显示，新东方在线2018年6-11月的线上媒体推广费为1.09亿，同比增长244.79%，直接导致平均客户获取成本由2018财年的55元增长1.51倍至最新的138元。

　　与巨额投入相比，用户增长率却并不如意。2018年6-11月，新东方在线付费学生数量为110万人次，同比增长36%，学生报名流水为5.27亿，同比增长41%，平均每位学生开支430元，同比下降7%。

　　相比之下，好未来2018年3-11月学生入学总人数同比增长68.4%，线上业务营收同比增长约109%，贡献了公司15%的营收。

　　招股书还提到，用户数量增长不及预期、消费能力下滑，对于新东方在线的业绩影响重大：如果没有继续吸引学生修读在线课程，并增加他们在平台的消费，将会对公司的业务以及经营业绩产生重大不利的影响。

　　产品增速放缓

　　从产品角度来看，新东方在线的三大业务线增长也遇到了瓶颈。目前，新东方在线有大学教育、K12教育和学前教育三个核心课程，截至2018财年，合计有约190万付费用户，其中大学教育付费用户共有120万名，占比59.7%；K12教育付费用户18万名，占比9.5%；学前教育付费用户59万名，占比30.8%。

　　由此可见，大学教育是公司最主要的营收来源。招股书数据显示，大学生贡献了2018财年71%的营收。但是，大学教育付费学生增速放缓，导致2018财年营收下降；不过，2017财年，新东方在线大学教育付费学生同比增长54%，2018年6-11月为61万人次，同比增长35%。

　　此外，新东方在线另外两大业务线的业绩情况也并不乐观。在2018财年由于开发产品、教师支出增加等因素影响，学前教育录得亏损；由于业务扩张、人员成本增加等因素，K12教育的毛利率不断下降，2017财年、2018财年及2018年6-11月分别为59%、39.2%和16%。

　　除了业务扩张之外，市场增速放慢也制约了新东方在线营收增长。咨询公司弗若斯特沙利文数据显示，中国在线课外辅导及备考课程付费市场整体规模虽仍在不断增长，但增速却开始放缓。2013至2017年，中国在线课外辅导及备考课程付费市场的年复合增长率为17.9%，预估2017年至2022年将仅为12.6%。

　　随着资本寒冬的到来，靠烧钱圈市场份额的模式正在被市场抛弃，虽然新东方在线已经向港交所递交了招股书，但能否足额募资值得关注。

　　对于新东方在线的上市前景，业内分析师对媒体表示，由于目前港股并未有可比的在线教育标的企业，因此估值情况不好预测，但在线教育企业面临的行业政策风险会越来越高，随着线下培训机构管理政策同步规范线上培训机构等政策的出台，官方对在线教育行业监管的态度日趋严厉。